做家：黄祥鹏/高翼

编纂：姚书恒

出品：远川钻研所医药组

A股在本周前四个买卖日堪称愁云惨雾，跌得人人脸上一片绿光。但华东医药倒是“万绿丛中一点红”，4天飞腾近20%。即便从春节后起头算，涨幅还要更大。

让华东医药锋芒毕露的，是一则购买公布。2月17日，这家老牌的制药、卖药公司公布公布，要用万欧元的代价购买西班牙医美公司HighTech。这是一家做冷冻溶脂、激光脱毛器材的公司，根据买卖代价盘算，估值约为13倍市盈率、3倍市销率。

放在A股爱美客、华熙生物动辄两三百倍估值的处境下，这个估值程度几乎即是低廉到使人发指。

理论上，这已不是华东医药第一次购买医美买卖／公司。从拿到伊婉玻尿酸、Jetema肉毒素的华夏区代劳权，到购买英国、瑞典的临盆商，在悄无声息之间，曾经储蓄了对照完好的产物管线。

而在疫情残虐后，西欧悉数医美资产备受阻滞，也给了华夏本钱出海廉价购买如今在国内严峻供不该求的高端医美器材的机缘。华东医药这回购买HighTech恰是一个例子。

那末题目来了：

1.华东医药何故要频仍购买医美项目？

2.华东医药的医美管线近况怎样？

3.从模仿药到医美，该何如给华东医药订价？

华东医药和恒瑞在曩昔都是医药行业公认的两只揭破马，从08年到18年，近10年的光阴里，两家公司的股价都翻了近20倍，这两家公司也成为了墟市最热中的对照目标。

不过，在随后的几年光阴里，华东却渐渐败落，究原本质起源，是营收与成本浮现错位构成的。

华东医药于年树立，比拟于恒瑞，华东是一家归纳性的医药公司。所谓归纳性，即是既能够本身产，又能够本身出售，还能本身配送，这关于一家医药公司来讲有点过分于散开化。近几年医药行业越来越查办专科协做，这类“甚么都想要”的买卖布局反倒让这家公司有了不小的史书累赘。

从曩昔几年的财报来看，其医药贸易营收占比近7成，是公司紧要的营收起原，而第二大营收起原为医药缔造占比达近3成。不过，营收占比仅3成的医药缔造买卖却孝敬了7成的成本，且近几年公司功绩20%的高速延长凭借的也是制药买卖的延长。

贸易板块也即是方剂分销，挣的和快递小哥是同样的钱；而孝敬了成本大头的制药买卖，很大一伙来自于一款新奇神药——冬虫夏草。华东是靠百令胶囊兴家，也即是冬虫夏草菌粉，这款产物直到如今每年仍为华东孝敬20亿以上的营收。

除此除外，华东首仿了德国药企拜耳的糖尿病药物，阿卡波糖，这款药是拜耳投入华夏的垫足石，终年为拜耳带起原源不停的现款流。除了外企的品牌效应，华东也是思虑了渠道影响——糖尿病病院的内渗透科开出来的，如此一来，公司原有的出售团队即能够延续复用，面面俱到。

因而，在这两个大单品的启发下，公司频年来营收和净成本复合增速从来保持在20%以上，ROE也高达20%以上，市值沿途飞腾，华东医药再在本身的产物管线里塞上几个新产物，便成为了与恒瑞比肩的揭破马。

但恒瑞跑赢了墟市改变，而华东没跟上。

大单品公司最怕的即是贬价，18年集采落地后，90%以上的代价降幅一压下来，公司营收很快就变为了负延长。恒瑞每年砸下去十几亿的研发花费，让它能够很快取出新产物做为贬价后的替换品，反观华东买来的不少方剂，还从来停止在实践室里。

方剂是一个民生行业，国度压价的策略长远固定。集采压力加之公司本身转型慢了一拍，让华东医药的模仿药产物买卖在年后就成了“光阴的仇人”，也让本钱墟市用足去投票，股价跌跌不停止，与恒瑞医药构成鲜明对照。

但做医药贸易的，现款流都能刷得特别高，这给了公司大范围买买买的机缘。而当华东发掘病人的钱难赚以后，就起头赚女性的钱了。

制药不如医美香

原本一起头，华东医药也想老憨厚实当一个“制药大师”，专心治病救人。

年，公司便起头不停发力改革药和有高手艺壁垒的模仿药。从公司19年的财报来看，终年研发花费投入10.55亿元，同比延长49.14%，占医药产业收入10%，要了解公司一年净成本也才不过30亿，研发人员由名倏地扩展至名。

旧年10月，公司发表与ImmunoGen实现独家协做，取得其在研ADC产物在大中华区的开采权与出售权。指日，公司又发表与美国ProventionBio公司签定计谋协做协定，引进双稀奇性抗体PRV-在大中华区的独家临床开采及贸易权力。

不论是前方的ADC仍旧背面的双抗，这关于本钱墟市和吃瓜人民来讲，都是特别前沿的东西，这些行为起码表清晰华东医药在追逐国际一流药企。

除此除外，华东医药近期也算帐和淘汰了部份低壁垒、低贸易代价的模仿药，包罗了抗肿瘤周围的厄洛替尼、伊马替尼等项目，以及超等抗生素周围的非达霉素片和达巴万星冻干粉针项目等。这些都是往时的“明星产物”，砍掉能够让华东专心于高成本、高手艺含量的改革药。

不过，这些都是往常的制药公司城市做的事项，华东医药的上风是既往贸易买卖平静，能够有更大的试错空间，而从结束来看，华东并没有不同凡响的场合。而另一边，即便是改革药，近几年在医保压价的境况下，境况也谢绝达观。

因此，即便公司近来改革药转型行为不停，研发花费不停擢升，不过短期来看，本身的改革药管线既拉低了公司成本增速，本钱墟市也不认同。不过，华东在医美周围布局却层层递进。

颜值经济渐渐风行的后台下，华东医药在年拿下了伊婉玻尿酸华夏区代劳权，公司起头正式进军医美赛道，而这款产物也为为公司带来了可喜的报答，在年和年延续两年光阴内，伊婉玻尿酸品牌的出售范围和金额都位居国内墟市第一，公司的医美买卖延长迅猛，在年出售额到达了5亿元，翻了近五倍。

在医美这条黄金赛道尝到优点后，公司当即加速了其医美疆域的布局。

年，公司购买了主打美容线、长效微球和玻尿酸的英国Sinclair公司，年入股了美国国际医美公司R2，20年与韩国上市公司Jetema签定了肉毒素产物的华夏代劳权，并购买了瑞典玻尿酸企业Kylane。指日，公司发表购买西班牙医美器材公司HighTech的事项又再一次将公司推上了医美赛道的风口。

而这些医美赛道上的并购，让华东实现包罗多SKU透亮质酸钠打针剂（Perfectha、MaiLi）、含微球打针剂（Ellánse）、埋植线（Silhouette）、肉毒素（JetemaTheToxin）及仪器类产物（色素调动类）的多医美产物线、归纳型临盆商，这让公司有着更强的产物调整手腕。

旧年11月，医美龙头爱美客发表开展一款减肥药利拉鲁肽的临床设计，股价当天拉了14个点。但原本，华东医药的同类产物彼时曾经先进降临床三期，比爱美客快了快要两年，但那时公司却仍扭转在集采带来的低压气氛里，直到往常医美的火候烧够，众人对这家公司的认知才由本来的“华东医药”变为了“华东医美”。

转型医美的喜与忧

医美虽好，各家都有机缘，但比赛也很强烈，各家都还没有护城河。

一方面，如今公司的医美转型计谋仍在早期，营收占比从来是个位数，对功绩孝敬有限。另一方面，公司购买来的医美买卖大多布局国外，能廉价购买也是由于它们在疫情攻击下谋划遭到严峻影响，旧年的华东的国际医美买卖也浮现了下滑。公司的医美转型之路原本才方才起步。

那华东的医美这条路究竟好不好走？

医美上游是方剂耗材以及器材行业，壁垒高红利性强。如今国外公司占墟市份额大头，存在较大的国产替换空间；中游是效劳机构，会合度低、比赛强烈，存在较大讯息差，红利性不高，紧要靠渠道；而下游渠道紧要看引流机构，向医美笔直平台歪斜，头部公司增速快。

因此固然国内医美墟市每年以一个24.2%的复闭合涨率倏地行进，但成本大头一方面在前端的器材临盆上，另一方面在末端品牌上。华东医药做为临盆商，牵强算据有了一个好的资产身分。

另一方面，医美之因此叫医美，是由于仍旧是在医药产物这一套体制里运行。

玻尿酸、埋线等属于三类调理器材，肉毒素属于生物成品，这些都归药监局药监局治理，有着矜重的临床实验以及审批轨制。这背面检验的除了公司的手艺气力除外，尚有临床资本：公司须要各区域的大夫去牵头自家当物的临床实验，况且为本身产物背书。

这须要公司终年以来的临床累积，这是制药公司的基础功之一，它能决计产物上市速率以及墟市份额改变。华东医药做为老牌制药公司，比拟于其余医美公司，华东有更老练的方剂产业体制，更简单去跑通悉数过程，并停止范围化复制。

而渠道商，医美产物的通行逻辑和方剂相仿：办产物上市会，拉老手来停止产物利用培训，按期造访大夫搜罗产物利用反应，同时延续推行。这是医药行业三十多年来从来奉为干流的通行方法。

因此，华东有着其余医美公司没有的底蕴，也有着其余医药公司没有的先发上风，这是华东转型医美唯一无二的场合。

序幕

年后，改革药大火，华东主动布局新品管线；这几年颜值经济风行，华东也高调涉足医美周围。同样是探索新观念，但前者起码仍旧在做药，后者再何如夸诞其调理属性，也仍旧有点好逸恶劳。将来医美买卖和医药产业怎样去分派精神和资本，能不能做到彼此协同，是一个未知数。

固然史书上，“好逸恶劳”的医药公司有很多，此中身分最高的要数一位华人靠购买造出来的医美帝国艾尔建，在被制药巨擘艾伯维购买以前，曾一度排到了寰球TOP药企第十八名，甩开恒瑞复星十几条街。

而放眼国内医药上市公司，同样好逸恶劳的尚有云南白药，不想放心卖药后，云南白药起头布局日化行业，推出了牙膏、洗发水乃至曾想在游览度假行业也分一杯羹。

固然，云南白药的买卖拓展计谋，除了牙膏、创可贴等产物外，并没有太多胜利的产物，但那时发表转型时起码也引发过一阵哄动，也算是一个好的结束（现实上云南白药如今也是行业龙头），而不论是云南白药仍旧艾尔建，好逸恶劳都是公司的一种先进策略。

而关于华东医药，不论是模仿药买卖，仍旧改革药买卖，都不同程度上遭到贬价策略的影响。转型医美更多是生齿老龄化日趋严峻，医保控费空前压力下的一种无法抉择。

制药公司由于营收压力去做耗费类买卖无可非议，但即便越来越多的制药公司都来做耗费品后，谁降临盆将来老百姓吃得起况且有效的好药，是墟市热度散去后众人要思虑的题目。

参考文件：

[1]非手术类全产物线布局完好，医美买卖亟待腾飞，广发证券

[2]“颜值经济”光阴降临，医美买卖引发公司新生气，华创证券

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